加息近尾声，但风波可能仍未结束|焦点

美东时间2023年3月22日，美联储公布加息25bp至4.75%-5.0%，对此我们的解读如下：

(资料图片仅供参考)

3月FOMC释放出怎样的信号？

3月如期加息25bp：3月FOMC前联储官员曾考虑过暂停加息，但强劲的经济和通胀数据使得继续加息的决定得到了联储官员的强烈共识。

联储对硅谷银行事件的看法：1)硅谷银行事件有其特殊性；2）对信贷条件有影响，信贷的收紧和加息的影响有替代效应；3）对前景影响的不确定性依然比较高，信贷收紧可能会更加严峻，但需要去进一步了解影响的深度和持续的时间。

加息峰值：点阵图显示加息中位数在5%-5.25%区间，和12月保持一致，这意味着本次加息后5月份将迎来最后一次加息。因为硅谷银行带来的影响，抹平了此前鲍威尔在国会听证会中对于加息峰值可能更高的指引。

降息时间：更值得关注的是，点阵图目前未给出年内降息指引，并且鲍威尔发言中也提及基准情境下年内不会降息。降息的条件需要观察后续的金融条件变化。

SEP：继续上调2023年通胀预期及下修2023年经济增长预期。2023年PCE和核心PCE水平预期分别上调至3.3%和3.6%；2023年GDP增速下调至0.4%。

加息走向尾声？金融风险爆破后，联储着眼于近忧。硅谷银行事件下联储已开启短期流动性对冲，但当前银行流动性依然紧张，意味着联储加息走向尾声已是必然。更需要关注的是降息如何落地。

虽然FOMC市场解读为鸽派，但是对于未来降息的路径联储较前期未出现明显调整，这反映了其背后受到两大制约——内忧通胀复位，外患资金流出。

内部约束：通胀可能“春风吹又生”。当前通胀需求侧的支撑是结构性的，其背后是核心服务通胀粘性，这意味着货币政策无法掉以轻心。后续需要关注信贷收紧对通胀降温的幅度影响，若下半年过早转松，可能会导致明年通胀春风吹又生。

外部约束：欧日紧缩压力意味着联储“逆行”可能遭遇资金外流。

欧日紧缩压力仍高，后续联储宽松推进可能需要核心关注欧日央行能否协同宽松。

年终利率仍在4.5%以上，意味着美国当前经济金融体系脆弱性仍高，无论联储何时降息，后续联储政策利率大概率仍在4.5%以上。关注三大脆弱性：非银机构在内的杠杆压力、商业地产-CMBS-资管机构的传导链条、中小企业盈利和偿债压力。

资产展望：虽然FOMC会后市场解读为鸽派，但关于降息的博弈可能会使得美债利率短期“下不去”，而金融风险及企业盈利压力意味着对美股也需维持谨慎。无论美国是否能拉着欧洲协同宽松，今年美元相对于新兴市场货币都将面临下行压力。倘若美欧能协同，则货币超发将继续支撑黄金等硬通货价格。

风险提示：紧缩压力下的金融风险超预期爆发与扩散。

正文

Evidence&Analysis

3月加息25bp，

点阵图显示年内还有最后一次加息

3月FOMC如期加息25bp。3月FOMC加息25bp，符合市场预期。联邦基金利率的目标区间上调至 4.75%—5%，全部参会的联储官员表示赞成。鲍威尔在会后的新闻发布会上透露，硅谷银行事件发生后，联储官员考虑过暂停加息的可能性，然而强劲的经济和通胀数据使得继续加息的决定得到了联储官员的强烈共识。在决议声明中出现了措辞的微调，由原本的“持续加息是适当的（ongoing increases will be appropriate）”变成了“一些额外的政策收紧可能是适当的（some additional policy firming may be appropriate）”，市场也解读为加息进入尾声的信号。

硅谷银行事件对联储货币政策的影响：需评估信贷收缩对加息的替代效应。硅谷银行事件发生后，联储快速介入，是出于稳定市场信心和家庭企业储蓄的考量。虽然鲍威尔认为硅谷银行有其特殊性，但他仍担心危机蔓延到更广泛的金融市场的风险。鲍威尔在会后的新闻发布会表示，多数官员认为信贷条件可能会有所收紧，而后续的货币政策取决于信贷条件收紧对于加息效果的替代效应。

加息峰值：点阵图较12月变化不大，中性预期2023年终点利率为5%-5.25%。点阵图显示加息中位数在5%-5.25%区间，和12月保持一致，这意味着本次加息后5月份将迎来最后一次加息。因为硅谷银行带来的影响，抹平了此前鲍威尔在国会听证会中对于加息峰值可能更高的指引。参与SEP预测的联储官员18人中，有17人赞同2023年终点利率提升至5%以上，其中10人预期联邦基金利率2023年升至5%-5.25%，3人预期升至5.25%-5.5%，3人预期升至5.5%-5.75%；到2024年，点阵图分布较大，联邦基金利率范围横跨3.25%-5.75%，中位数分布在4%-4.25%的区间。按照点阵图指引，年内还剩最后一次25bp的加息。

降息时间：未有明确指引，但年内或不会开启降息。更值得关注的是，点阵图目前未给出年内降息指引，鲍威尔在会后的新闻发布会上也强调，在基准假设下，联储官员认为年内不会降息。对于未来开启降息的条件，鲍威尔认为需要评估信贷条件收紧对实体经济和通胀影响的深度和持续的时间。

通胀判断：继续上调通胀预期。SEP显示联储官员对2023年的通胀水平预测再度上调，2023年PCE和核心PCE水平预期分别上调至3.3%和3.6%。在记者会上，鲍威尔表示当前最棘手的部门还是非住房的核心服务分项，目前仍然没有见到明确下行的信号。

经济判断：再度下修2023年GDP增长预期，认为仍然有通向软着陆的道路。本次联储官员对于2023年美国经济增长的预期与12月相比再度下修，从0.5%下修至0.4%。当被问到是否还有软着陆的可能性，鲍威尔认为“当衰退发生时，反应往往是非线性的，所以我们不知道这次是否会发生。”，但是“仍然有通向软着陆的道路，我们正在寻找”。

（王德伦为兴证资管首席经济学家）

文章作者

王德伦

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