盈利改善仍需政策加力，库存寻底重在提振内需

2023年1-6月规上工业企业利润增速降幅稳步收窄，营收利润率修复是主要动力，被动去库趋势延续，预计三季度末库存可能筑底，但本轮库存见底时间及补库强度取决于内需提振强度。我们继续提示, 当前需求不足客观存在，企业盈利内生修复动力有限仍需政策呵护，我们预计后续逆周期政策及政策储备将着重围绕改善企业盈利。预计三季度降准、四季度降息的概率较大，财政政策下半年将加快专项债券发行和使用，并可能采取一系列措施帮助企业降低经营负担、改善企业盈利质量。

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内容摘要

>>利润率回升助力盈利降幅收窄，但内生动力不足仍需政策加力

2023年1-6月工业企业利润同比下降16.8%，降幅较1—5月份收窄2.0个百分点，其中6月份利润同比下降8.3%，降幅较5月份收窄4.3个百分点，连续四个月收窄，企业利润呈现稳步恢复态势。

营收利润率持续修复是促使企业盈利增速逐步回升的主要因素。2023年1-6月营业收入利润率为5.41%，较去年同期下降1.07个百分点，较今年1-5月环比抬升0.22个百分点，其中制造业利润率较上月小幅回升至4.41%，仍有较大修复空间。据我们测算，6月工业企业营收利润率约为6.5%，较前值继续修复，但制造业的营收利润率相较采矿业、公用事业仍然偏弱。企业营收同比小幅转负至-0.4%，体现工业企业盈利修复过程有所反复仍待加强。

随着工业产能利用率止跌回升，工业企业规模效应有所企稳，工业企业成本端压力的抬升暂缓，1-6月份，工业企业每百元营业收入中的成本为85.23元，环比1-5月降0.06元，为今年以来的首次回落，但仍维持高位。二季度全国工业产能利用率为74.5%，比一季度微升0.2个百分点，有所企稳但仍偏弱。每百元营业收入中的费用为8.34元，略低接近于上月，前一阶段的减税降费延续性政策效果或阶段性进入平台期。

我们认为，当前需求不足客观存在，企业盈利内生修复动力有限仍需政策呵护，我们预计后续逆周期政策及政策储备将着重围绕改善企业盈利。政策措施重点关注降准降息，我们预计三季度降准、四季度降息的概率较大，一方面积极推动宽信用，改善企业资金可得性，另一方面进一步推动降低企业融资成本；预计结构性政策工具也将持续发力，政策性金融工具也有望新增额度，发挥“准财政”属性。预计财政政策下半年将加快专项债券发行和使用，并可能采取一系列措施帮助企业降低经营负担、改善企业盈利质量，对经济恢复较慢的薄弱领域和产业发展压力较大的产业加大减税降费力度，对部分财政收支压力较大区域加大转移支付支持力度，适时对部分企业和区域采取缓税措施。

>>装备制造公用事业积极，消费制造业修复态势向好

受益于我国工业高质量转型发展、产业新能源化和数字化的持续推进，装备制造业是当前拉动工业利润增长贡献最大的板块，其利润占规上工业的比重为34.3%，较一季度和上年同期分别提高6.8和6.7个百分点。从内部结构上看，光伏设备、锂离子电池、新能源汽车、高铁车组等新产品生产快速增长，带动电气机械、汽车、铁路船舶航空航天运输设备行业利润分别增长29.1%、10.1%、35.3%；通用设备行业受产业链发展带动，利润增长17.9%。

公用事业利润持续高增，消费制造业利润加快改善。上半年，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润同比增长34.1%，今年以来持续快速增长。其中，电力行业受国民经济持续恢复、迎峰度夏电力保供、可再生能源发电快速发展等因素带动，发电量持续增长，行业利润同比增长46.5%。

随着需求修复，6月份，消费品行业利润加快回升，有10个行业当月利润同比增长，较5月份增加5个，其中皮革制鞋行业利润同比增长1.07倍，化纤行业利润增长21.2%，家具、纺织服装、文教工美、医药行业利润分别增长7%至14%区间。

>>工业库存延续去化，拐点仍待内需提振

2023年6月规模以上工业企业产成品存货同比增长2.2%，较前值3.2%持续回落。据我们测算，6月实际库存同比增长约为8.0%，较前值8.2%亦有所回落，但幅度较小，可见当前库存去化仍待需求尤其是内需提振。

如我们前期报告提示，对工业企业而言，当前需求修复强度大于疲弱的供给，工业企业已进入被动去库阶段。盈利增速不足压制企业扩产积极性，结合低位徘徊的工业产能利用率、企业利润增速以及进一步下行的工业品价格来看，工业企业在当前扩大供给的意愿较低。

从结构上看，上游原材料库存较高，中游制造业次之，下游消费品制造业及上游原材料加工业库存相对较低。若扩消费政策能有效落地，下游消费品制造业或将率先进入补库阶段。

我们认为，工业企业去库周期在三季度末或将见底并在四季度转向主动补库，但趋势性转向补库过程仍待需求侧发力，在工业品需求在弱修复情形下，或呈现较弱的补库状态。

>>风险提示

经济修复动能不足，政策落地不及预期

（李超为浙商证券首席经济学家）

文章作者

李超

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